Čim je postalo jasno da će sljedeći predsjednik Sjedinjenih Američkih Država biti flamboajantni milijarder Donald Trump, cijena hrvatskih državnih obveznica na Berlinskom otvorenom tržištu pala je kao pokošena.
Primjerice, hrvatskoj dolarskoj državnoj obveznici s dospijećem u listopadu 2020. godine u samo dva tjedna cijena je sa 111 dolara pala ispod 108 dolara, što znači da su svi investitori koji su je u tom trenutku posjedovali na svojem ulaganju u hrvatsku državu momentalno izgubili oko 2,7 posto kapitala ili sav prinos iz prethodnih godinu dana.
– Grafikoni cijena nekih hrvatskih obveznica, osobito onih s duljim dospijećem, ostavljaju dojam panične likvidacije pozicija – kaže Neven Vidaković, profesor na visokoj školi za financije i pravo Effectus.
Sljedećih dana cijena se oporavila na 109 dolara, ali zadnja tri tjedna nastavila je klizati prema 108. No, taj drastični burzovni potres mora se promatrati i sa strane prinosa, a ne samo cijene.
Hrvatska država na obveznicu burzovne oznake A1AY22 svake godine na svakih sto dolara isplaćuje fiksno 5,875 dolara kamate. Cijena nešto veća od 112 dolara po kojoj se trgovalo na početku listopada značila je da su kupci te obveznice bili zadovoljni i prinosom od oko 5,23 dolara na sto. No, u trenutku kad je američki predsjednik postao Donald Trump, ulagači su od te hrvatske dolarske obveznice praktički preko noći počeli tražiti veći prinos, oko 5,46 dolara.
Ranjivi na vanjske šokove
Ako bi se zaključivalo samo po toj obveznici, no slično se dogodilo i s drugima, izbor Donalda Trumpa poskupio je Republici Hrvatskoj zaduživanje za oko četvrtinu jednog postotka, što na ukupni javni dug od 285 milijardi kuna najam tuđega novca čini hrvatskoj državi skupljim za nešto više od 700 milijuna kuna na godinu.
Zašto se to dogodilo i što će to značiti za refinanciranje hrvatskoga javnog duga, pitali smo Ministarstvo financija i nekolicinu hrvatskih sveučilišnih profesora, specijalista za javne financije. I od svih dobili zanimljive odgovore i još zanimljivije prijedloge što učiniti da poremećaji na inozemnim tržištima kapitala manje utječu na troškove zaduživanja hrvatskog državnog proračuna.
Za Ministarstvo financija izbor novoga američkog predsjednika i njegova ekonomska politika nisu jedini uzroci povećanih rizika i nesigurnosti na svjetskim financijskim tržištima. Tu su i promjena vodstva u Kini, pregovori o izlasku Velike Britanije iz Europske unije, izbori u vodećim državama članicama EU, promjene monetarne politike vodećih ekonomija te poremećaji zbog naglog i znatnog odljeva kapitala iz gospodarstava u razvoju.
– Rezultat predsjedničkih izbora u SAD-u samo su formalni okidač mogućeg preokreta na globalnom tržištu obveznica – kaže i Marijana Ivanov, profesorica na zagrebačkom Ekonomskom fakultetu, te dodaje:
– Dugotrajno razdoblje monetarnog popuštanja i ekstremno niske kamatne stope u razvijenim zemljama omogućili su globalni rast cijena i pad prinosa obveznica, no svakom rastu prije ili kasnije dolazi kraj. Posve je jasno da neprirodni uvjeti vrlo niskih kamata ne mogu trajati vječno.
– Očekivanje rasta kamatnih stopa već tjednima pridonosi rasprodajama obveznica na svjetskom tržištu i rastu prinosa, a osobito snažan faktor je očekivanje zaokreta u monetarnoj politici FED-a, čiji šokovi nikad ne završavaju na državnim granicama SAD-a – ističe profesorica Ivanov.
– Gotovo je sigurno da je vrijeme niskih kamatnih stopa iza nas – kaže i profesor sa splitskog Ekonomskog fakulteta Željko Garača. – FED će nakon odgađanja vjerojatno do kraja godine podići svoju referentnu kamatu stopu, što je u skladu sa stanjem američkoga gospodarstva. I ECB će vjerojatno prekinuti politiku niskih, posebice negativnih kamatnih stopa i vmorat će slijediti postupke FED-a. Stoga je vrlo izvjesno opće povećanje kamatnih stopa pa onda i očekivanih prinosa na obveznice – objašnjava.
Hrvatska danas ima prinos na obveznice koji je među najvećima u Europskoj uniji, a trošak osiguranja od ogluhe na njezine obveznice najveći je među europskim tranzicijskim zemljama, podsjeća Boris Cota, profesor ekonomske politike na zagrebačkoj Ekonomiji. Hrvatska je osobito ranjiva na vanjske šokove i tečajne rizike stoga što joj je (prema podacima za 2013. godinu) oko 72 posto obveznica denominirano u eurima i 4,3 posto u dolarima, a manje od četvrtine u vlastitoj valuti, kunama.
Dobro upućeni hrvatski financijaši, koji iz razumljivih razloga žele ostati anonimni, kažu da bi cijena hrvatskih obveznica bila i niža da njima uzajamno ne trguju i domaće banke koje im održavaju višu cijenu kako ne bi pretrpjele gubitke.
U Ministarstvu financija ipak očekuju da će inozemni investitori na hrvatske državne obveznice, unatoč zaoštrenim globalnim okolnostima, gledati blagonaklono. Nadaju se da će Hrvatskoj honorirati povoljna gospodarska kretanja i rast bruto domaćeg proizvoda te uspješnu fiskalnu prilagodbu i smanjenje udjela javnog duga u BDP-u. Kupci hrvatskih obveznica trebali bi računati i s “razmjerno dubokim i visoko likvidnim domaćim tržištem koje pokriva najveći dio ukupnih financijskih potreba države te s dostupnošću i sve većim hrvatskim korištenjem novca iz fondova Europske unije“.
Naposljetku, Ministarstvo financija na čelu s ministrom Zdravkom Marićem u 2017. godini “planira emitiranje obveznice denominirane u eurima, uz prinos koji će, unatoč opisanim (nepovoljnim) kretanjima i predviđanjima, biti niži od originalnog prinosa dolarske obveznice koja dospijeva na naplatu“. No, pritom bi trebalo imati na umu i kretanje tečaja eura i dolara.
Kupci tražili prinos od 5 posto
– Kako je moguće da su kamate na američke obveznice, recimo, dva posto, a na njemačke nula posto, ako su te zemlje podjednako (ne)rizične? To je moguće ako investitori očekuju pad dolara u odnosu na euro u sljedećih deset godina od dva posto – upozorava profesor Cota.
– Drugim riječima – dodaje – ako danas kupuju njemačku obveznicu koja im nosi manju zaradu od američke, to će im biti nadoknađeno rastom vrijednosti eura prema dolaru.
Na visok udjel stranih valuta, poglavito eura, u strukturi hrvatskog javnog duga upozorava i profesorica Ivanov, “što Hrvatsku dovodi u težu poziciju jer euro nije naša valuta pa ne možemo u punoj mjeri uživati blagodati ekspanzivne monetarne politike ECB-a. A rejtinške agencije i inozemni kreditori jako dobro znaju da se nećemo usuditi stimulirati izvoz tečajnom politikom kao što to rade drugi. Odnosno, da budemo iskreni do kraja, jačanjem domaće valute mi prividno smanjujemo teret javnoga duga, a onda tu cijenu plaćamo većim uvozom i niže konkurentnim izvozom...“
– Postoji niz zemalja s lošijim makroekonomskim pokazateljima, a ipak se zadužuju po znatno nižim kamatama nego Hrvatska. Jedino što se može zamijetiti kao razlog za to jest to da imamo veći udjel duga u stranim valutama – dodaje profesor Garača.
I Željko Garača i Marijana Ivanov smatraju da je bonitet hrvatskih državnih obveznica neopravdano prenizak.
– Unatoč svemu rečenom, vjerujem da će rejtinške agencije valorizirati pozitivne promjene u hrvatskoj ekonomiji i javnim financijama te da će nam, osim poboljšanja izgleda, povećati i kreditni rejting – kaže profesorica Ivanov, i nastavlja: – No, to nije garancija niže cijene financiranja pri novoj emisiji obveznica. – Iznos kamata koji će Hrvatska plaćati vjerojatno će se povećati čak i ako se popravi kreditni rejting Hrvatske, za koji smatram da je prenizak – dodaje Garača.
Ministarstvo financija na čelu s ministrom Marićem trebalo je još prvoga svibnja ove godine u Londonu prodati obveznicu od milijardu eura, ali su potencijalni kupci, kako je neslužbeno procurilo u javnost, tražili prinos od pet posto. Vlada je to pripisala tadašnjoj “političkoj nestabilnosti“ Hrvatske pa je izdanje obveznice odgodila. Sada Hrvatska ima stabilnu Vladu, ali su očekivanja prinosa na svjetskim tržištima općenito skočila.
– Do sada se naglašavalo da nemamo upravljanje javnim dugom, a sada mi se čini da je vrijeme za krizno upravljanje – kaže Željko Garača.
– Čini mi se da treba mijenjati pristup javnom dugu i s aspekta troškova zaduživanja, njegove valutne strukture te vjerovnika – objašnjava.
Profesor Garača predlaže nekoliko “mogućih pristupa rješavanju problema javnoga duga“. Prvi je izdavanje državnih obveznica građanima Republike Hrvatske. – To je ideja koja se već spominjala, ali se od nje odustalo bez ozbiljnog objašnjenja – kaže. Druga je mogućnost da Hrvatska narodna banka izravno kupuje državne obveznice radi održavanja stabilnosti njihovih cijena u slučaju poremećaja kakav se nesumnjivo dogodio s Trumpovim izborom.
Opasnost i zbog Italije i Grčke
Treće rješenje koje navodi Garača svojevrsna je operacija na otvorenom tržištu, samo s deviznim državnim obveznicama. Pojednostavnjeno govoreći, poslovne bi banke mogle od države kupiti kunske obveznice, a novac za tu transakciju osigurao bi im HNB povoljnim kreditom. S tako dobivenim kunama država bi od HNB-a kupila devize iz njegovih deviznih pričuva i iskupila dospjele devizne obveznice od inozemnih vjerovnika. U tom slučaju iskoristio bi se manji dio deviznih pričuva za otplatu deviznog duga, a devizni bi se inozemni dug pretvorio u domaći kunski.
– Tom konceptu moglo bi se prigovoriti da smanjuje devizne pričuve, takav se prigovor osobito može očekivati od MMF-a, ali svrha međunarodnih pričuva, među ostalim, i jest da se osigura isplata inozemnih vjerovnika u situaciji kada to nije moguće iz redovitih prihoda – kaže profesor Željko Garača koji “ne očekuje da će takav radikalniji pristup dobiti potporu mainstream stručne javnosti, ali bi ipak rado čuo argumentirane primjedbe.
Zadnji put Hrvatska je izdala eursku obveznicu na inozemnom tržištu u ožujku 2015. godine, uz kamatu od tri posto, a prinos od 3,25 posto. Smatralo se da tako nisku cijenu zaduživanja Hrvatska može zahvaliti izuzetno labavoj monetarnoj politici Europske centralne banke. Profesorica Ivanov procjenjuje da će ta ECB-ova politika potrajati barem do rujna 2017. godine, ako ne i dulje.
Uz veliku likvidnost ne bi trebalo doći do rasta nerizičnih kamatnjaka u eurozoni i zemljama poput Hrvatske koje se na tom tržištu financiraju.
– No, drugo su pitanje kamatnjaci uvećani za premije rizika i učinci prenošenja šokova rasta percepcije rizičnosti s jednih prezaduženih zemalja na druge – kaže profesorica Ivanov. Drugim riječima, Hrvatsku bi, uz izbor Donalda Trumpa, skupo mogla stajati i prezaduženost nekih zemalja u njezinu okruženju, osobito Italije i Grčke.
>> Donald Trump okuplja najbogatiju administraciju u povijesti SAD-a ali i svijeta
Ipak mislim da gospodin Trump nije tome kriv kao što podmuklo prodajete tu tezu. Krivi su neodgovorni hrvatski političari koji su nas zaduživali, narod koji šuti i novinari koji trećerazredno pišu tekstove i teme....